管理人未尽到投资者适当性义务，法院判令赔偿投资者本金损失70%

摘要：案涉资管计划虽然尚未最终清算结束，但考虑到本案投资者已经产生损失的事实，在《资管合同》对于管理人如何承担违约赔偿责任并未约定具体损失赔偿计算方式的情况下，为了填补投资者的实际损失，管理人应当在过错范围内先行赔偿投资者损失。

资管计划管理人投资者适当性义务、谨慎勤勉义务及违约赔偿范围的认定

案情简介：

2016年10月，XX证券公司推广设立爱迪资管计划，说明书载明该计划主要投资于“陕国投·爱迪新能源流动资金贷款集合资金信托计划”(以下简称爱迪信托计划)，该信托计划资金主要用于向凯迪生态发放信托贷款，补充其流动资金。后该证券公司与投资人钱某签订《资管合同》，钱某依照约定向资管计划缴款100万元。

2019年，因信托借款人发生流动资金紧张，管理人通过诉讼执行程序也未能执行到借出款项，进而导致投资人钱某的资管计划无法兑付。投资人钱某遂已该证券公司违反《资管合同》约定，违反投资者适当性义务为由诉请赔偿投资损失。

一审法院：

钱某以XX证券违反《资管合同》约定、违反适当性义务为由提起本诉，本诉的争议焦点包括：第一，钱某是否存在损失；第二，XX证券是否尽到了投资者适当性义务；第三，XX证券作为涉案资产管理计划的管理人，履职过程中是否尽到谨慎勤勉的管理义务，是否存在违约行为；第四，如存在违约，则XX证券的违约行为与钱某损失之间是否存在因果关系；第五，如存在违约，则违约赔偿范围如何认定。

对于第一项争议焦点，一审法院认为，第一，截至2019年3月2日，案涉爱迪资管计划各期均已到期，资管计划终止，钱某在案涉资管产品下的委托资金到期未获得兑付，实际投资损失已经产生；第二，因凯迪生态未及时足额履行还本付息义务，案涉资管计划投资的爱迪信托计划未能按时变现，XX证券指令XX股份公司对凯迪生态、阳光凯迪提起诉讼，该案诉讼因凯迪生态、阳光凯迪暂无可供执行的财产，已由西安市中级人民法院裁定终结本次执行程序，XX证券仍未实际将案涉资管计划清算后的利益分配给钱某。综上，一审法院认为，虽然钱某在案涉资管计划最终经清算后未兑付的具体损失金额目前无法确定，但钱某在案涉资管计划终止后未获清偿的损失已经客观发生，钱某存在经济损失的事实应予认定。

对于第二项争议焦点，一审法院认为，第一，适当性义务是指XX证券及其委托的销售机构在向包括钱某在内的金融消费者推介、销售券商集合理财计划等高风险等级金融产品的过程中，必须履行的了解客户、了解产品、将适当的产品销售给适合的金融消费者等义务。第二，XX证券制定了相关业务管理制度，就涉案产品进行了评级，并在产品推介材料、产品说明书、《资管合同》等文件中明确了产品类型、风险等级等信息，说明XX证券已经建立了金融产品的风险评估及相关管理制度。第三，案涉资管产品《风险揭示书》上“特别提示”部分载明“投资者在本风险揭示书上签字，表明投资者已经理解并愿意自行承担参与集合资产管理计划的风险和损失”，钱某在“客户签字/盖章”处签字确认。XX证券通过《调查问卷》对钱某进行风险承受能力测评，根据测试结果，钱某的投资风险承受度大致为积极型，钱某在投资人抄写处抄写了“本人在本调查问卷上的内容准确”并在投资人签字处签名确认，且钱某在《适当性评估结果确认书》签名确认其适当性评估结果，确认该产品或服务的风险等级符合其本人风险承受能力。第四，关于测评问卷版本问题。钱某认为XX证券使用的《调查问卷》仅有10个问题，而非证券业协会风险测评问卷标准文本(20个问题)，无法真实反映客户真实风险承受能力，XX证券则认为中国XX协会问卷仅为参考版本，金融机构有权自行制作客户风险承受能力问卷。对此一审法院认为，相关协会提供的问卷版本不具有强制性，XX证券未直接采用该版本问卷不直接违反监管规定，且所涉调查问卷的问题中已经包含了投资目的、投资偏好、投资经验、财务状况、风险承受能力等主要内容，可基本满足“了解客户”的需求，故对钱某的该项主张一审法院难以支持。第五，关于监管机关文件所述营业部未关注钱某短时间内多次风险承受能力测评结果不一致且低于集合计划风险等级要求的问题。钱某认为，XX证券未关注钱某的实际风险承受能力与问卷中勾选选项的显著差异，未尽到适当性义务。XX证券则认为，钱某已签字确认调查问卷及《适当性评估结果确认书》，案涉资管计划与钱某风险承受能力匹配，XX证券已尽到适当性义务。对此一审法院认为，一方面，就监管机关答复函中所述“营业部未关注钱某短时间内多次风险承受能力测评结果不一致且低于集合计划风险等级要求”的具体情形，当事双方均未予以充分举证说明；另一方面，案涉客户风险承受能力调查问卷载明“投资人应确认在进行问卷调查时，所做的选项真实、准确、完整和可靠……如投资人在进行问卷调查时欺诈、隐瞒或有其他不实陈述而导致问卷调查结果与投资实际情况不符，本公司不承担任何责任”，钱某亦抄写确认问卷内容准确。根据上述内容，钱某应当准确提供自身相关信息，且对不准确提供信息的风险应属明知。因此，即便存在案涉调查问卷之前钱某风险承受能力测评结果与此不一致的情形且XX证券未予以充分关注，亦属于XX证券的违规行为，应受到监管部门的调查处理，但尚不足以成为XX证券在案涉交易中未尽到适当性义务的直接依据。综上，钱某作为具有完全民事行为能力的自然人，对其签名行为应承担相应的法律后果，根据上述签署文件，钱某确认风险评估结果、确认了解产品风险、认可其投资行为。据此，可以认定XX证券总体上履行了投资者适当性义务。对于钱某关于XX证券未尽投资者适当性义务的主张，一审法院难以支持。

对于第三项争议焦点，一审法院认为，第一，XX证券作为案涉资管计划的受托人，应当为委托人的最大利益处理受托事务，必须恪尽职守，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务。XX证券作为案涉资管计划管理人，其职责不仅包括披露信息、提示风险，还包括进行风险控制在内的独立运作职能，《资管合同》中管理人不保证最低收益的约定，并未排除《资管合同》中约定的因管理人违反管理职责所应承担的相应赔偿责任，XX证券不能仅以其完成了信息披露、分配收益、代为行使权利等义务而主张已经妥善完成了《资管合同》项下的全部管理人义务。第二，XX证券具体的违约行为主要包括：1.在签订和履行涉案资管计划时，没有全面、详尽、及时地向投资者披露凯迪生态的资产情况、经营情况、财务情况和诚信记录，以及凯迪生态持续提供担保，保证人涉及股权质押、冻结、担保能力下降等各种风险信息，且XX证券推介材料中显示的凯迪生态公司毛利率明显与实际不符，存在导致投资人对案涉资管产品风险产生错误认识的风险。2.XX证券销售人员李某存在向钱某作出保证其资产本金不受损失和取得最低收益的承诺的行为，虽然案涉《资管合同》及《风险揭示书》中均载明了集合计划可能无法取得收益，且可能出现本金损失，但XX证券销售人员的上述行为仍违反了XX证券在案涉《资管合同》项下的诚实信用、谨慎勤勉的义务。3.根据《资管合同》的约定，管理人应当聘请具有证券相关业务资格的会计师事务所对本集合计划的运营情况进行年度审计，并在每年度结束之日起3个月内将审计报告提供给托管人，通过管理人网站向委托人提供，同时抄送管理人住所地中国XX机构。然而，XX证券仅在爱迪资管计划年度报告中披露了相关财务数据，在相关会计师事务所已出具审计报告的情况下，XX证券并未予以完整披露。4.在凯迪生态及担保人多次发生影响偿债能力、担保能力的事件时未能及时披露和控制相关风险，亦未采取各种积极有效的措施来维护钱某在《资管合同》项下的合法权益。第三，上海B局、浙江A局分别就XX证券及其相应分公司在销售、管理案涉资管产品过程中所存在的问题采取了相应的监管措施，亦能印证XX证券就案涉资管产品未能完全尽到谨慎勤勉的管理义务。综上，XX证券并未完全按照《资管合同》的约定履行合同义务。

对于钱某主张XX证券存在的其他违约行为，一审法院认定如下：1.关于涉案产品期限是否有欺诈性宣传问题，钱某认为XX证券宣传涉案产品期限为“12+12个月”导致钱某误认为该产品最低持有年限为1年，XX证券则认为，资管合同载明不设退出开放期，不构成误导性宣传。对此一审法院认为，虽然XX证券有关宣传中“12+12个月”的表述不够严谨清晰，但案涉《资管合同》明确约定：“本集合计划分期募集，各期期限均为24个月，不设退出开放期，不接受委托人的退出，本集合计划项下某期计划存续满12个月后，管理人有权决定终止该期集合计划”，且无充分证据证明XX证券就此故意作出误导性宣传，故对钱某的该项主张一审法院不予支持。2.关于钱某基于“XX证券内部QQ群聊记录”，主张XX证券对自有资金购买情况进行欺诈性宣传问题。一审法院认为，首先，该份证据仅系XX证券内部沟通记录，无法以此证明XX证券就该事项向钱某进行了承诺；其次，以XX证券作为资产委托人的柏瑞爱建-智通2号单一客户专项资产管理计划于2016年10月20日认购了爱迪资管计划13,000,000份额，认购金额为1,300万元，后该资管计划将爱迪资管计划1,300万份以委托财产原状分配的方式向XX证券分配委托财产，故XX证券事实上确以自有资金认购并持有爱迪资管计划。综上，对钱某的该项主张，一审法院不予支持。3.钱某主张XX证券未披露2018年3月20日凯迪生态的重大违约事件问题。对此，XX证券称凯迪生态逾期2天支付2018年3月20日的到期利息，XX股份公司于2018年3月22日收到利息后即将利息划付至爱迪资管计划账户，故针对爱迪资管计划收取2018年一季度收益并未逾期。一审法院认为，《信托合同》约定，信托利益分配日为受托人收到当期利益后3个工作日内及信托终止清算分配日(遇节假日顺延)。《贷款合同》约定，借款人应付本金或利息逾期超过5日的，贷款人有权宣布合同项下的借款本息立即到期。根据上述合同约定，凯迪生态仅逾期2天支付利息，且针对爱迪资管计划而言，其收到信托利益分配的时间尚未违反《信托合同》的约定。因此，XX证券对上述情形未予披露，尚难以认定其该行为严重违反了《资管合同》的约定。

综上，XX证券作为涉案资管计划的管理人应当遵守《中华人民共和国证券投资基金法》第九条第一款、第二款的规定，即“基金管理人、基金托管人管理、运用基金财产，基金服务机构从事基金服务活动，应当恪尽职守，履行诚实信用、谨慎勤勉的义务。基金管理人运用基金财产进行证券投资，应当遵守审慎经营规则，制定科学合理的投资策略和风险管理制度，有效防范和控制风险。”但从前述XX证券的行为来看，XX证券违反了上述法律规定的法定义务，监管机构对其也采取了行政监管措施。据此，一审法院认定，XX证券存在一定程度的违法违规行为，亦违反了《资管合同》项下管理人应尽的谨慎勤勉的管理义务。

对于第四项争议焦点，一审法院认为，钱某基于信赖XX证券的资产管理能力而投资涉案资管计划，但XX证券未能按照相关资管业务的法律和行政法规，谨慎严格地履行《资管合同》项下的各项义务，包括及时披露相关信息，采取积极有效的风险控制等措施，为委托人的最大利益服务，依法保护委托人的财产权益。虽然钱某损失的直接原因系凯迪生态的违约行为，但客观上，XX证券的违规违约行为对钱某的损失亦存在影响，故XX证券的相关违约行为和钱某的财产损失之间存在因果关系。

对于第五项争议焦点，一审法院认为，钱某作为投资者，应当充分了解自身所投资产品的交易内容和交易风险，不能片面追求收益而漠视投资风险。XX证券在《资管合同》中提示了涉案资管计划的风险等级及面临的各种风险、本金损失可能、投资者自担风险与损失。同时，XX证券通过《风险揭示书》向钱某提示了投资风险。并且，在凯迪生态出现违约后，XX证券以委托律师致函等方式要求凯迪生态限期还款，并在限期还款日后指令XX股份公司向法院提起诉讼。

综上，钱某不能要求案涉损失全部由XX证券承担，钱某亦应对自己的投资行为及风险承担相应的法律后果，综合前述意见，对于钱某要求XX证券赔偿投资本金损失、收益损失、利息损失等诉讼请求，鉴于《资管合同》对于XX证券如何承担违约赔偿责任并未约定具体的损失赔偿计算方式，而违约损害赔偿的目的在于填补受害人所遭受的损害，故损害赔偿的计算应依据损害的性质、内容加以确定。一审法院结合XX证券的过错程度，综合酌定XX证券对钱某的赔偿范围为钱某投资本金的50%，即50万元。

二审法院：

本院认为，本案的争议焦点在于：1.XX证券是否尽到了投资者适当性义务；2.XX证券作为涉案资产管理计划的管理人是否尽到谨慎勤勉的管理义务，是否存在违约行为；3.XX证券的违约赔偿范围应如何认定。

第一，关于XX证券是否尽到投资者适当性义务。钱某主张XX证券在销售过程中作出了保证本金不受损失和取得最低收益的欺诈性承诺，在推介材料中使用了无法提供来源的毛利率数据，未关注钱某风险测评结果的明显异常，违反了适当性义务。XX证券抗辩认为其已经尽到了适当性义务和告知说明义务，钱某认购案涉资管计划系其自主决策，理应自担风险，推介材料并非XX证券对外提供的宣传材料，且其中毛利率一栏并未特别突出显示，即使毛利率书写错误也不会产生误导、欺诈投资人的效果。对此，本院认为，金融机构及其委托的销售机构在向金融消费者推介、销售券商集合理财计划等高风险等级金融产品的过程中，必须履行了解客户、了解产品、将适当的产品销售给适合的金融消费者等义务，让金融消费者能够真正了解各类高风险等级金融产品或者高风险等级投资活动的投资风险和收益。XX证券虽提供了有钱某签字确认的《调查问卷》《认购风险确认书》《风险揭示书》等合同文件以证明其适当性义务履行，然而，XX证券销售人员李某与钱某的QQ对话，足以反映XX证券在案涉资管产品销售时，销售人员对产品风险认识不足，进而向钱某作出错误说明，显然未能做到准确了解产品。基于前述不当销售行为，《调查问卷》《认购风险确认书》《风险揭示书》等合同文件上钱某的签字，已无法准确反映钱某对产品风险的认知。同时，对话中钱某多次表述希望保本、不想购买高风险产品，说明钱某系低风险偏好客户，难以忍受本金亏损，但XX证券却通过《调查问卷》得出了钱某投资风险承受度为“积极型”的相左结论，因其未能准确识别客户风险承受能力，导致将案涉高风险金融产品不当销售给低风险承受能力客户。结合监管机构对XX证券违规行为的认定，本院认为XX证券未恰当履行适当性义务。一审认为XX证券总体上履行了适当性义务，有所不当，本院予以纠正。

第二，关于XX证券作为涉案资产管理计划的管理人，是否尽到谨慎勤勉的管理义务，是否存在违约行为。XX证券主张其在案涉资管计划设立时已经尽到了谨慎勤勉的管理义务，在融资方和保证人发生履约风险时也尽到了信息披露义务，在融资方及保证人出现影响偿债能力、担保能力的事件时，也及时采取了风控措施，并不存在违约行为。钱某主张XX证券未尽到审慎管理义务，应当承担违约责任。对此，本院认为，XX证券作为专业的金融机构，在案涉资管计划的风险控制上应当尽到专业审慎的注意义务。但XX证券在发起、运作和管理案涉资管产品过程中并未充分履行谨慎勤勉的管理义务，存在一审法院认定的诸多违约行为。XX证券虽提供了信用风险管理沟通走访记录、投后管理走访纪要等证据，但不能说明XX证券已采取了有效措施保护投资者的资金安全。据此，本院认为，XX证券上述行为违反了《资管合同》项下管理人应尽的谨慎勤勉的管理义务。

第三，关于XX证券违约赔偿范围的认定。本院认为，虽然案涉资管计划尚未最终清算结束，但考虑到本案投资者已经产生损失的事实，在《资管合同》对于管理人如何承担违约赔偿责任并未约定具体损失赔偿计算方式的情况下，为了填补投资者所遭受的实际损失，可由XX证券在过错范围内先行赔偿投资者损失。本院在一审法院酌定赔偿范围为钱某投资本金的50%基础上，综合考虑XX证券未尽到适当性义务以及投资者自身盲目轻信对投资损失亦负有一定责任等因素，变更赔偿范围为钱某投资本金的70%，即70万元。XX证券通过与钱某签订的《流动性资金支持协议》，已支付钱某30万元，但并无证据证明钱某据此放弃在案涉《资管合同》项下向XX证券主张违约损害赔偿的权利。因此，XX证券要求钱某返还已支付款项的上诉请求，缺乏依据，本院不予支持。XX证券支付给钱某的上述30万元流动性支持资金实质已弥补了钱某部分投资本金损失，故XX证券应向钱某实际赔付的金额为40万元。因XX证券先行赔偿，当判决生效后，对于案涉资管计划清算后能收回的款项，按约应当分配给投资者，其中收回款项70%的部分应当支付XX证券，并且支付XX证券的款项以XX证券赔偿款项70万元为上限。

参考案例：(2022)沪74民终930号